[07월30일 15:45 인베스트조선 유료서비스 게재]

동부발전당진 매각에 동부건설과 한국동서발전 간 주주간계약이 변수로 떠오를 전망이다. 주요 의사결정에 대해서는 양사의 합의가 필수다보니 향후 사업 추진 시 동서발전의 입장과 상충될 경우 기대했던 효과를 얻지 못할 가능성도 제기된다.

30일 관련업계에 따르면 인수 후보들은 막바지 실사 작업을 진행 중이다. 실사는 다음달 4일 실시되는 본입찰 전까지 진행된다. 삼탄·LG상사·SK가스·GS EPS·대우건설·대림산업 등 6곳이 인수의향서(LOI)를 제출한 바 있다. 매각 대상은 동부건설 보유 지분 60%다.

동부발전당진은 마지막 남은 민간 석탄화력발전사업자라는 점에서 관심을 받았다. 인수에 나선 후보들도 EPC(설계·조달·시공) 및 O&M(유지·보수), 발전 연료 공급 등 각 분야에서 시너지 효과가 기대된다.

매각자 입장에서도 시너지 효과를 낼 요소가 많을수록 높은 가격을 받을 수 있다. 동양파워 역시 사업계획이 거의 정해지지 않아 시너지 효과를 낼 부분이 많았기 때문에 호평을 얻었다는 분석도 있다.

동부발전당진은 아직 발전소 착공에 들어가지 않았고 사업 진행 중 매각이 추진되면서 사업 계획의 상당 부분이 백지 상태다. 인수자가 시너지 효과를 낼 여지가 많다고 볼 수 있다.

다만 원하는 대로 사업을 추진하기 위해서는 동부발전당진 지분 40%를 보유한 사업파트너인 동서발전과의 관계를 감안하지 않을 수 없다.

M&A(인수·합병) 업계 관계자는 “주주간계약 상 동부건설은 지분 매각 시 동서발전에 인수 의향을 먼저 물어야 한다”며 “주요 의사결정이나 이사회 결의 시에는 동부건설과 동서발전이 서로 합의를 거치게 돼 있다”고 말했다.

즉 동서발전이 원할 경우 동부건설 측 지분 인수에 나설 수 있다. 그러나 정부의 공공기관 정상화 방침으로 있던 지분도 매각하는 상황에서는 큰 의미가 없다. 중요한 것은 서로 합의를 거쳐야 한다는 점, 즉 동서발전과 이해상충 가능성이 있는 결정을 하기 쉽지 않다는 점이다.

예를 들어 O&M 분야에서 시너지 효과를 기대하는 인수자는 동서발전이 O&M을 맡기를 희망할 경우 갈등을 빚을 가능성이 있다. 동서발전이 맡게 되더라도 새 인수자가 비용절감을 주장할 경우 의견 충돌이 예상된다. M&A 업계 관계자는 “O&M에 관해 동부건설과 동서발전이 협의하는 과정으로 알고 있다”며 “아직 사업이 본격화하지 않아 세부적인 내용은 정해지지 않았다”고 말했다.

EPC 사업권도 동서발전과 조율이 필요하다. 동서발전 입장에선 신속한 사업 추진을 위해 동부건설이 EPC에 계속 참여해 주길 바랄 수 있다. 동부건설 역시 대규모 프로젝트를 한 곳의 건설사가 전담하기 어려운 점, 오랫동안 사업을 준비해온 점을 들어 EPC 사업에 참여하고자 하는 의지를 보이고 있다.

반면 GS나 SK의 경우 그룹 내 건설사를 EPC에 참여시키려 할 가능성이 크다. 지난 동양파워 매각 때처럼 발전회사-건설회사 형태의 컨소시엄을 구성하는 경우도 마찬가지다. 동부건설을 배제할 경우 마찰이 생길 가능성도 배제할 수 없다.

M&A 업계 관계자는 “동부건설이 처음부터 주도적으로 EPC 준비를 해왔기 때문에 다른 인수자가 참여한다고 해서 동서발전이 굳이 관여할 이유는 없어 보인다”면서도 “사업 상 중요한 부분이기 때문에 주주간 협의는 거쳐야 할 것”이라고 말했다. 이와 별개로 동부건설이 높은 가격에 지분을 매각하기 위해선 EPC 사업 기회를 양보해야 한다는 의견도 있다.

발전 연료 공급 역시 중요한 요인이다. 자체 광산을 보유했거나, 계열사를 통해 연료 구입이 가능하다면 발전소 운영을 통해 안정적인 판로를 확보하게 된다. 그러나 동서발전 입장에선 스스로 조달할 수 있는 연료 가격보다 높거나 계약조건이 만족스럽지 않을 경우 반발할 수 있다.

정부는 발전사업자에게 국고채 금리와 연동해 일정 수준의 수익률을 보장하고 있다. 이 수익률은 정부가 발전소 별로 산정하는 표준투자비, 표준연료비, 표준운전유지비 등을 반영해 정해진다. 즉 정부 산정 비용이 실제 비용보다 낮을 경우 보장 수익률도 기대하기 어렵다.

문제는 이 비용들이 발전소 준공 1년 전에야 발표되는 데다, 동부발전당진과 비교할만한 대상도 마땅치 않다는 점이다. 민간 석탄화력발전소 중 가장 진척이 빠른 GS E&R(舊 STX에너지)의 북평 석탄화력발전소는 2016년 완공 예정으로 표준투자비 역시 내년에야 발표될 전망이다. 기존 한국전력 발전자회사들의 석탄화력발전소를 참고할 수 있겠지만 사업성을 추정하기 쉽지 않다.

이런 사정상 인수자로서는 수익성을 확보하기 위해 비용을 미리, 최대한 줄이거나 시너지 효과를 극대화 하는 노력이 필요하다.

결국 동부발전당진 매각의 관건은 인수자가 얼마나 사업 시너지 효과와 수익성을 훼손하지 않으면서도 동서발전의 합의를 이끌어 낼 계획을 마련하는지가 될 전망이다.