에너지 공기업 기업공개(IPO)에서 모회사인 한국전력과의 비교 평가가 쟁점이 될 것으로 보인다. 마땅한 비교 그룹이 없다보니 한국전력의 시장 가치가 기준점이 될 수 있지만 그 수준으로는 정부 기대치를 중촉하기 어렵기 때문이다.

결국 발행사는 한국전력과 비교할 때 사업구조나 실적을 동일시 하기 어렵다는 점으로 시장 설득에 나설 전망이다.

이번 한국남동발전 주관사 선정 작업에서 증권사들은 공격적인 기업가치를 내세웠다. 한 대형 증권사의 경우 주당순자산가치(PBR) 1.02배를 제시했다. 발행사로부터 높은 평가점수를 받은 또 다른 증권사는 이보다 낮은 0.8배를 제안했다. 장부가의 2~3배에 이르는 규모다. 남동발전의 장부가는 1억8000억원, 동서발전은 2조3000억원이다.

반면 모기업인 한국전력의 PBR은 0.44배 내외에 머물고 있다. 이를 토대로 산정한 한전 자회사의 기업가치는 대부분 장부가에 미치지 못한다. 남동발전이 그나마 장부가를 웃도는 가격인 2조원으로 평가받을 수 있다.

밸류에이션에 대해 정부는 주주와 회사, 주관사에 일임할 뿐 가이드라인은 없다는 게 공식 입장이다. 그러나 상장 시 기업가치가 장부가격에 미치지 못할 경우는 다르다. 헐값 매각이 될 수 있다며 상장을 철회할 수도 있다. 발전사 관계자는 "모회사이자 비교기업인 한국전력의 PBR은 중요한 지표이긴 하지만 기준은 될 수 없다"고 말했다.

과거에도 장부가에 미치지 못해 상장을 철회한 이력이 있다. 2003년 남동발전의 공모가는 주가순자산비율(PBR) 0.5배 수준에서 결정됐다. 이를 두고 정부와 한전은 시장과 이견을 좁히지 못하고 상장을 접었다.

주관사단이 제시하는 가격과 시장에서 바라보는 가격의 괴리가 커지자 이 같은 사태가 반복될 수 있다는 우려도 나온다. 금융투자업계 관계자는 "주관사가 제시한 가격을 올해 공모시장에 내놓아도 시장이 받아줄지는 의문이지만 제시한 로직은 지켜야 한다"면서 "주주가 정부가 아닌 한전이라도 밸류에이션 논의는 쉽지 않을 것"이라고 말했다.

발행사의 밸류에이션을 높이기 위해선 한국전력과의 선긋기가 불가피 할 것으로 보인다. 인플레이션 가능성에 대한 우려로 공공요금 인상 여부가 불명확해지면서 주가가 반등하지 않고 있어서다. 이를 두고 발행사와 주관사 측은 송배전 위주인 한전의 사업구조와 발전부문을 떼어낸 자회사들의 이익구조가 다르고, 영업이익률이 높다는 점을 강조할 예정이다.

장부가를 2~3배 뛰어넘는 가격이 거론되다보니 일각에선 이번 IPO가 궁극적으로 정부 세수 확충의 목적이 강한게 아니냐는 지적도 나온다. 공기업 관계자는 "정부가 출자해줄 수 있는 여건이 아니라 (IPO로) 유동성 확보를 지원하는 성격도 있을 것"이라고 언급했다. 이에 기재부 측은 "주식시장 역동성, 투자금 마련, 부채 감축의 목적이라며 세수 확충과는 무관하다"고 밝혔다.